君临注意到，近期有一家低调的公司，自去年10月份以来，悄悄走出了一波60%+的上涨行情。
这家公司名为高德红外（），是国内红外技术龙头，民参军的核心标的。
这是否为一家优秀的公司呢？背后有什么基本面的改变吗？未来还有长远的投资潜力蕴藏其中，值得跟进吗？
让君临带你一探究竟。
红外技术是什么？
根据年中报的披露，高德红外实现营收3.31亿元；
其中，红外热成像仪及相关业务贡献营收2.36亿元，毛利率69.62%，利润构成约88%。
显然，理解红外业务，是理解高德红外投资价值的钥匙。
那么，红外技术到底是什么？
年，英国科学家赫歇尔在分析太阳光谱时，发现了一种波长大于红光，但很难被人眼感知到的光波，将之命名为红外线。
今天我们知道，红外线是自然界中存在最为广泛的辐射，所有温度高于绝对零度（-℃）的物质都不断地辐射红外线，也称为热辐射。
热辐射能量的大小，直接和物体表面的温度和材料特性相关。温度越高，辐射的能量就越大。
而红外热像仪，就是利用这一规律，通过探测红外辐射实现目标物热成像的典型产品。
红外热像仪工作原理图
资料来源：高德红外招股说明书
简单来说，红外热像仪的技术原理和数码相机很像。
主要包括红外镜头（光学系统）、焦平面探测器、后续电路、图像处理等部分。
不同的就是，一个捕捉的是可见光，一个探测的是红外线。
红外探测系统主要组成部件及功能
资料来源：大立科技招股说明书
在红外公司的业务流程中，镜头通常是从第三方公司采购的，电路和图像处理通常跟数码相机类似，这些都不是什么核心技术。
最关键的，是将红外辐射转换为微弱电信号的焦平面探测器。
焦平面探测器通常分为两类，制冷型和非制冷型。
所谓制冷型，指的是在使用时需要利用特殊的设备冷却至液氮温度，大约零下度，这个时候探测器具有极高的灵敏度，主要应用在军事、航天等尖端领域。
当然，为了得到尖端的技术指标，成本也是巨大的，价格贵、体积大、寿命短，不是土豪用不起。
非制冷型就简单多了。
使用时不需要制冷设备，并且随着非制冷焦平面阵列技术的进步，非制冷型探测器包括灵敏度在内的各项技术指标也在大幅提高。
这就让它具有了低功耗、长寿命、小型便携化、低价等优势，在民用及军事方面都得到了越来越广泛的应用。
红外热像仪的最主要应用场景，还是在军事上。
比如夜视观察装备，特种部队常见的夜视眼镜、战车驾驶员经常用到的夜间驾驶仪；
比如导引装备，放置在各种精确制导导弹里；
比如武器瞄具，狙击手经常用的长射程步枪都有配置；
比如搜索及跟踪装备，很多坦克、大炮、舰船的火控系统都有装备。
红外热像仪的一个应用：夜间侦查
正是由于红外技术的出现，让战争不再局限于白天，越来越多的军队将发起攻击的时间定在了夜晚。
比如近30年的海湾战争、阿富汗战争、科索沃战争、利比亚战争，每次空袭发生的时候都是在夜晚。
还有地面部队的进攻，陆军能够准确识别敌方伪装隐蔽、突破烟雾屏障、克服天气等因素的影响，快速突袭、定点打击，没有红外技术的辅助是不可想象的。
夜视能力的强弱和红外装备的优劣，往往已经成为决定一个国家战争胜负的关键方面之一。
因此，世界上的各个军事强国，往往会对红外军用产品保持高度技术封锁。
在这种情况下，国际军用红外热像仪产品市场呈现出以国家为主体的垄断竞争形态。
截至年，世界上能够拥有非制冷焦平面探测器产业化生产能力的国家只有5个，美国、法国、以色列、日本和中国。
其中，日本和以色列来自美国的技术授权许可，能够独立掌握核心技术的国家，实际上只有美国、法国和中国。
技术壁垒之高，可见一斑。
而在民用领域，红外热像仪的应用场景也很多。
比如在工业生产中，可以利用红外技术准确测量高温物体的温度、检测并控制物体或工作环境的温度变化；
在日常交通工具驾驶及交通管理中，可以利用红外技术规避雾霾、暴雨或烟尘等对交通的影响，保证极端环境下的交通安全；
在食品安全监测领域，可以利用红外技术检测出食品是否处于腐败变质的阶段，等等。
市场空间有多大？
全球市场来看，军用需求为主，但民用领域受益于技术的进步和成本的降低，增速更快。
根据MaxtechInternational数据，军用红外热像仪的市场保持稳定增长，年全球红外军用市场规模达到78.01亿美元，年的市场规模预计可达92.51亿美元。
其中，红外探测器复合增速2.80%，红外系统复合增速3.60%。
世界范围内，军用红外热像仪主要消费区域前三位分别为北美、欧洲和亚洲。
众所周知，美国的军事支出规模全球遥遥领先，因此在军用红外热像仪产品方面，北美大约占了一半的份额，欧洲占20%，亚洲只占10%左右。
另外，军用产品的市场化竞争程度是很低的，大多数军品生产企业的产品主要提供给本国军方，对外出口并不由市场决定，而是由国家的政治、军事政策决定。
举个例子，美国有很好的军用红外产品，但是由于对我国实行出口管制，所以中国早期的军用红外探测器基本进口自法国。
根据智研咨询数据，从年开始的未来十年，我国军用红外市场总规模达亿元以上，假设红外系统更新周期为十年，每年的市场规模平均在30亿元以上。
伊拉克战争中，美军士兵人均准备1.7具红外热像仪产品。
我国的军队人员数量约为万人，如果未来我军10%的部队装备红外热像仪，人均1具，则我国单兵用红外热像仪市场容量可达到20万套，以每套2万元来计算，其市场容量可达40亿元。
依此逻辑，可测算出红外热像仪在坦克装甲车辆、舰船、飞机以及制导武器等领域的规模如下：
我国军用红外热像仪市场需求
资料来源：智研咨询
民用市场方面，竞争就激烈多了。
根据MaxtechInternational数据，年民用红外热像仪的市场规模达到31.07亿美元，预计在年，其市场规模可达56.01亿美元。
市场增速则相比军用市场快一些，复合增长率为10.00%。
根据对消防、电力、工程建设、制程控制等领域的推算，我国民用红外热像仪总市场容量约亿元，按照10年的产品更新周期，年市场规模约18.4亿元。
具体测算如下：
1)消防领域
消防领域是发达国家红外热像仪最大的民用市场，在我国还处于发展的初期，但从潜在需求来看，前景是比较值得看好的。
目前我国消防车保有量约为3万辆，假设未来消防车配备红外热像仪将成为一个趋势，如果每台消防车配备一台红外热像仪，潜在市场需求将达到3万台左右，每台按4万元计算，需求总量达到12亿元。
2)电力领域
电力行业在预防检测领域中是目前应用最成熟、最稳定的。
作为成熟有效的电力在线检测手段，红外热像仪可以大大提高供电设备运行的可靠性，大大缩短设备检修时间，降低检修成本。
我国电力行业红外热像仪的总需求量约为2.5万台，以平均每台售价8万元计算，市场需求总额约为20亿元。
3)建筑领域
根据国家统计局数据，截止年底，我国大型建筑业单位数量约为10万个，每家配备1台红外热像仪，市场需求总量可达10万台，以平均每台售价2万元计算，市场需求达20亿元。
4)制造业领域
我国冶金、电子、食品等制造业单位约有万家，如果上述制造业中10%的大型企业配备红外热像仪，以提高其产品品质，按每家企业配备一台红外热像仪来计算，则市场需求总量达到13.2万台，以每台售价10万元计算，市场需求额可达亿元。
总体来看，国内红外技术的年市场空间约为50亿元，其中军用31.8亿，民用18.4亿。
军用为主，民用为辅，但民用的增速要更快一些。
国内竞争格局如何？
我国红外热像仪行业的发展，经历了三个阶段。
第一阶段：起步，20世纪50年代初—20世纪50年代末。
中国首次知道红外热像仪始于20世纪50年代初，当时中国人民志愿军在朝鲜战场上获得了红外热像装备。
此后，相关科研人员开始对红外热像装备的工作原理、材料、功能进行了初步研究，并逐渐开始自主研发的过程。
第二阶段：军用大发展，20世纪60年代初—20世纪80年代末。
越来越多的军用单位投入到军用红外技术的研究中，包括中国科学院上海技术物理研究所、中国电科集团11所、兵器工业集团所、华中科技大学、吉林大学等。
第三阶段：民用兴起，年至今。
以高德红外、大立科技为代表的中国红外热像仪企业，开始研制生产非制冷民用红外热像仪，并大力攻关上游核心器件红外探测器，成功突破。
目前，中国市场上主要有三类竞争者——
第一类是高德红外、大立科技、广州飒特等民营公司，它们兼有军工和民品业务；
第二类是上海技物所、昆明所等科研院所和军工系工厂，以军工为主；
第三类是国外厂商，包括FLIR、FLUKE、NEC等。
这三类厂商由于出身不同，屁股决定脑袋，所以发展方向也大为不同。
比如第二类厂商，产品以军工为主，其思路是不惜一切代价，必须做出合格的高精尖的产品。
其产品定制化比较强，价格往往高达上百万，只要能做出最尖端的军用产品，就一定会有军队为它买单。
所以这类厂商的生存压力较小，并不愿意放低身份去争夺低端的民用市场。
而第三类厂商，国外企业。
他们的优势是技术领先、产品开发设计能力非常强（以FLIR为代表），缺点则是上市产品价格高，服务响应较慢。
随着国内企业的技术水平逐渐接近世界先进，国外企业的技术优势慢慢消失，正面临被边缘化的窘境。
而挤压他们份额的，主要就是第一类的企业。
高德红外是个好公司吗？
这事儿不能拍脑袋。
目前A股有三只纯正红外标的，大立科技、高德红外和久之洋。是好是坏，且先比比看。
大立科技和久之洋都是科研院所转制而来，高德红外创始人黄立早年求学于国内红外技术发源地之一的华中科技大学。
从本质上来说，三家公司都是借了我国红外产业第二发展阶段的东风，有着浓厚的技术底蕴色彩，但他们之间的发展定位和技术实力差距正在拉大。
技术不是无源之水，无本之木，是企业扎扎实实投研积淀下来的宝贵成果。
我们首先从研发角度展开对比。
-年，高德红外累计投入研发7.97亿元，远高于更早上市的大立科技2.88亿元的研发投入。
公司研发投入占营业收入比例高达25%，专注红外，潜心磨剑的战略意图明显。
三家公司的研发投入对比（百万元）
三家公司研发投入占收入比例
从人员构成等指标来看，年年末高德红外研发人员达人，远高于大立科技的人和久之洋的人。
很明显，从研发实力来看，高德红外处于碾压对手的状态，而持续高额的研发投入换来的是技术上的硕果累累。
核心器件方面，高德红外研制出了拥有完全自主知识产权的“中国红外芯”，目前公司已建成三条红外焦平面探测器生产线。
在非制冷探测器方面，公司是国内首个具备批量生产全国产化非制冷探测器能力的厂家。
在制冷型探测器方面，公司掌握了从原材料提纯至探测器封装的一整套自主研发生产技术，建立了8英寸批产型碲镉汞制冷型探测器生产线。
同时建立了0.8英寸批产型“Ⅱ类超晶格”制冷型红外探测器生产线，并在国内首次实现同时输出的中长波双色红外焦平面探测器，填补了国内该领域空白。
公司立足红外探测器技术，是多款军用高端装备类系统重点型号产品国内唯一供货商。在军工资质上，是国内第一且唯一获得导弹武器系统总体资质的民营企业。
技术优势在收入规模上也得到了侧面验证。
公司红外业务实现了连续五年的高速增长，从年的2.95亿增长到年的5.88亿，收入复合增速14.77%。
而大立科技和久之洋收入都震荡下行，成长性较差。
三者红外业务营收规模对比（万元）
在盈利能力方面，高德红外的毛利率同样优于同行。
年，高德红外、大立科技、久之洋三家的红外业务毛利率分别为55.12%、50.72%、36.63%。
红外业务毛利率
我们选取单独披露红外业务产销量数据的高德红外和大立科技做进一步对比，观察到几个有趣的现象。
首先，在-年期间，两家行业龙头的红外产品价格都出现了跳水现象。
同期，高德红外的产品均价从10.50万元下降到3.56万元，大立科技从7.68万元下降到了3.29万元。
一般来说，红外产品的单价每年降幅在10-15%左右是比较合理的。
如今出现了这么剧烈的降价，说明行业竞争变得更激烈了。
原因在哪里呢？
很有可能的一个原因，是年的军品定价改革机制，这个机制推行行业内竞谈议价订货模式，有点类似于近期医药行业的带量采购政策。
产品单价（万元）
但是在如此严峻的行业形势下，高德红外的毛利率反而出现了上升趋势。
这就令人惊讶了。
原因又在哪里呢？
原来，自年开始，高德红外的单位成本出现了更快速的下降。
数据显示，年，公司的单位成本是4.16万元，到年，这个数字已经下降到1.60万元了。
由于单位成本的快速下降，带来高德红外近两年毛利率的反弹，这或许就是专心研发黑科技的好处了吧。
反观军品业务为主的久之洋，毛利率硬生生被砍掉10个点，实在可怕。
单位成本（万元）
综上分析，仅从红外业务角度，高德红外技术积累扎实，成本优势突出，是行业内的领头羊无疑。
再看发展战略。
高德红外一直坚持“军民并进”的两条腿战略。
军用领域，年，公司并购汉丹机电，新增非致命弹药业务，形成了新的利润增长点。
汉丹机电是一家从事非致命弹药、地爆装备等军工产品的公司，在这个细分品类中拥有比较强的业内实力，产品大量配备于军队、武警及公安队伍等。
警用非致命弹药
民用领域，公司也没有闲着，在业内率先提出红外产业发展平台化战略，进军一些有发展前景的新兴业务，比如汽车辅助驾驶等领域。
相比起业内的另外两家对手，大立科技的弱点在军工领域，久之洋则一条腿固守海军红外领域，因此才会被军品定价机制改革伤得不轻。
可见，三家公司里，高德红外的综合实力最强，两条腿走路，抗风险能力更胜一筹，龙头地位已经渐渐显现。
从某个角度来说，高德红外是这个细分领域里具有“独角兽”气质的好公司。
那么，高德红外是只好股票吗？
并不是。
君临认为，一只好股票需要有足够大的市场空间，足够高的竞争壁垒，持续的成长性和较强的盈利能力。
高德红外并不符合第一项和第四项。
首先，红外技术市场空间仅有50亿元左右，天花板的高度有限。
每年50亿的市场规模，想要诞生出两三百亿市值的上市公司，难度略大，前景一眼能看到头。
另外，这个行业军需的占比超过六成。在和平年代，军需市场的发展速度是相对较慢的，竞争环境也不透明，不确定性较高。
还有，军品配套业务注定现金流不好，作为民口配套单位，受制于军品采购和拨款的流程，回款周期相对比较长，一般为2年左右。
从生意的角度考虑，这是一条糟糕的赛道。
高德红外和大立科技的应收账款周转天数在1-2年之间波动，也印证了这一说法。
而且，从几家上市公司的财报看，应收账款减值损失对业绩的影响是比较大的，其中高德红外的应收账款质量最差，坏账损失对业绩影响极大。
坏账损失占利润总额比重
高德红外的存货质量也很差，经常会产生较多的跌价损失。
这和我们前面说的产品价格暴跌也能相互印证。
存货跌价准备占利润总额比重
资产减值损失会严重侵蚀公司的盈利能力，这导致公司的净利润率长期低迷。
资产减值损失占营收比重
销售净利率
事实上，即使没有营收增长，只要某一年没有发生资产减值损失，高德红外的净利润就可以翻倍了。
年，公司预告业绩暴增，其中一个重要的原因便是公司年上半年资产减值损失为-万元。
由于收回了一些账龄较长的客户单位回款，导致公司能够冲减大量前期的坏账准备。
相对于公司年全年万的净利润，这是一笔不小的数目。
综上，君临认为，高德红外尽管技术护城河深厚，但市场空间有限，天花板较低，盈利能力波动大，资产质量较差，业绩可预测性差。
从股票投资的角度，这不是一个容易把握投资节奏的好标的，很多时候，你能赚到钱或许只是运气使然。
当然，如果把时间线拉得足够长，你愿意长期持有许多年，我们相信核心技术是会带来超额利润的。
如何把握高德红外的投资节奏？
我们观察高德红外的股价波动周期，总结出一些规律供投资者参考。
这个规律可以简单概括为：两个时点加一个环境，即重大技术突破军品定型量产+资金情绪。
剔除年7月到年6月牛市影响，高德红外上市至今仅有一轮长牛走势，即年末到年初，涨幅接近%。
这个时间点发生了什么呢？
公司核心技术焦平面探测器实现了量产突破，另外在获得重大合同后，市场对公司的业绩预期出现了大幅提升。
在股价上升期，公司PS从12倍上升到一度超过25倍。
年11月到年7月公司PS估值变化
资料来源：萝卜投研
目前，公司PS估值20.90倍，对比历史来看估值并不算低。
最近一年公司PS估值变化
资料来源：萝卜投研
上涨行情的主要驱动力，就是年报资产质量出现的好转迹象，以及年末签署的一份重大合同。
年12月8日，公司披露签署重大军品合同3.亿元，占最近一个会计年度总营收的38.88%。
一次难以预计的重大合同，就对股价带来了催化剂效应。
但这样的业绩突变，又是否能持续复制呢，我们表示无能为力，这实在超出了君临的能力圈范围之外。
投资市场的机会有很多，我们为什么不去选择确定性更强的公司呢？
读到这里，也许你会想，“这家公司我能投吗”？
这不是一个拍拍脑袋就能轻易做出的决定，因为除了基本面的机会分析，还需要对财务风险、业绩确定性、业务竞争格局等进行更深入的考察。
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